Prognoza przychodów ze sprzedaży w większości przypadków jest pochodną prognozy wielkości strategicznych segmentów rynku oraz udziału w nim danej firmy. Kolejnym elementem powinna być prognoza struktury aktywów, pozwalająca na ustalenie skali niezbędnych inwestycji. Prognozę struktury aktywów dobrze jest opracowywać przed prognozą marż brutto. Taka kolejność umożliwia wykorzystanie logicznego wnioskowania: jaka sprzedaż, przy użyciu jakich aktywów może wygenerować określone marże brutto? Marże brutto zależą w dużym stopniu od wykorzystywanych w działalności aktywów, a zatem powinny być prognozowane po uprzednim określeniu ich struktury i charakterystyki.

Strukturę aktywów stanowią dwa podstawowe składniki: aktywa trwałe oraz kapitał obrotowy. Planowanie środków obrotowych może być dokonywane w dwojaki sposób. Pierwszy polega na planowaniu środków obrotowych na podstawie ich oczekiwanego udziału w wartości obrotów firmy. Drugi wykorzystuje do prac planistycznych cykle rotacji poszczególnych składników majątku obrotowego. Ogromne znaczenie dla prognozy struktury aktywów mają aktywa trwałe, które angażują znaczne kapitały w dłuższym horyzoncie czasowym.

Prognoza struktury aktywów trwałych może być sporządzona w wyniku przeprowadzenia następujących prac analitycznych:

• dokonania podziału posiadanych aktywów przypisanych danemu ośrodkowi generującemu korzyści ekonomiczne na główne grupy;
• ustalenia oczekiwanego okresu użytkowania tych aktywów przy określonych założeniach o atrakcyjności rynku, pozycji firmy i prognozy sprzedaży;
• opracowania planu sprzedaży lub likwidacji środków trwałych;
• przyjęcia harmonogramu nakładów remontowych i modernizacyjnych w okresie eksploatacji środków trwałych;
• opracowania planu inwestycyjnego pozyskania nowych aktywów trwałych, wymaganych ogólnym planem rozwoju firmy.

Powyższa analiza pozwala na podział aktywów trwałych na istniejące i planowane. Kształt struktury aktywów trwałych jest pochodną założeń dotyczących atrakcyjności rynku, pozycji przedsiębiorstwa i przewidywanej wielkości sprzedaży. Zarząd może ustalić w ten sposób, jakiego rodzaju aktywa są aktualnie wykorzystywane, jaka jest ich przydatność, jak długo mogą być użytkowane i jaki jest koszt ich utrzymywania. W odniesieniu do nowych aktywów należy rozpoznać, jakiego rodzaju aktywa, kiedy i dlaczego będą nabywane. Dotyczy to zarówno aktywów, które mają zastąpić istniejące, jak i tych, które będą nabywane dla potrzeb rozwojowych. Przeprowadzone prace pozwolą ustalić całościowy obraz przyszłej gospodarki aktywami trwałymi.

Praktyka planistyczna podpowiada, że najczęściej nie jest możliwe dokładne sprecyzowanie struktury aktywów trwałych w wieloletniej perspektywie. Powyższa metodyka wydaje się mieć zalety w porównaniu z innymi, np. z rozwiązaniami sprowadzającymi się do prognozy inwestycji w aktywa trwałe na podstawie założeń o relacji wielkości nakładów inwestycyjnych do wysokości amortyzacji, czy też na podstawie wskaźników produktywności aktywów trwałych. Te metody mogą być wykorzystywane jako pomocnicze. Ustalenie odpowiednich założeń co do postaci struktury aktywów umożliwi w miarę wiarygodne prognozowanie oczekiwanych marż brutto. Posiadając prognozę przychodów ze sprzedaży, strukturę aktywów i wynikającej z tego skali inwestycji netto oraz marż brutto, można wycenić wartość operacyjną danego ośrodka generującego korzyści ekonomiczne.

Osobną kwestią jest ustalenie w prognozach struktury kapitałowej. Można tu potraktować każdy ośrodek generujący korzyści ekonomiczne jako odrębny organizm gospodarczy i przyjąć charakterystyczną dla niego strukturę kapitałową, albo potraktować wszystkie wyceniane ośrodki jako elementy składowe wartości tworzonej na całej działalności operacyjnej firmy. Metodycznie rozwiązanie pierwsze jest bardziej logiczne. Ale w praktyce może być trudne do zastosowania, szczególnie w firmach, gdzie działalność prowadzona w różnych ośrodkach nie będzie dostatecznie wyodrębniona albo wykorzystywane przez przedsiębiorstwo składniki aktywów nie będą wiarygodnie przypisane do poszczególnych ośrodków generujących korzyści ekonomiczne. Wówczas bardziej celowe jest zastosowanie drugiego podejścia.

Ustalenie wartości operacyjnej

Dysponując modelami prognostycznymi dla każdego z ośrodków generujących korzyści ekonomiczne, możemy przejść do budowy prognozy finansowej i ustalenia wartości całkowitej przedsiębiorstwa. Tę wartość ustalić można jako sumę wartości poszczególnych ośrodków, skorygowaną o wartość struktury kapitałowej, lub też jako wartość wycenioną na podstawie prognozy finansowej całego przedsiębiorstwa. W tym wypadku jednak stopa dyskontowa dla poszczególnych ośrodków generujących korzyści ekonomiczne musi być taka sama. Dysponując wyżej opisanym modelem prognostycznym, można go poddać analizie wrażliwości na główne parametry prognostyczne i ocenić wpływ zmian tych parametrów na wyniki końcowe. Przedział uzyskanych wartości nie powinien być zbyt szeroki, gdyż będzie budził wątpliwości co do wiarygodności wyceny.

Efektem opisanych prac analitycznych jest ustalenie wartości operacyjnej przedsiębiorstwa, jej źródeł w rozbiciu na poszczególne ośrodki generujące korzyści ekonomiczne oraz wrażliwości na tolerowane zmiany najważniejszych założeń przyjętych na podstawie stanu istniejącego, czyli bez uwzględnienia możliwych do zastosowania w przyszłości udoskonaleń. Jest to dobra podstawa do kontynuowania prac nad budową programu rozwoju strategicznego ukierunkowanego na wzrost wartości firmy dla jej akcjonariuszy.

1 EVA - economic value added (ekonomiczna wartość dodana przedsiębiorstwa), szerzej B. Steward, "The Quest for Value. A guide for Senior Managers", Harper-Business 1991. EVA obliczana jest jako iloczyn różnicy pomiędzy stopą zwrotu ROIC a średnim ważonym kosztem kapitału i księgowej wartości zainwestowanego kapitału.

2 SEVA - shareholder economic value added, zob. szerzej J.A. Knight, "Value Based Management: Developing a Systematic Approach to Creating Shareholder Value", McGroaw-Hill, New York 1998 s. 39-41.

Autor jest dyrektorem finansowym i członkiem zarządu Emax SA oraz adiunktem w Akademii Ekonomicznej w Poznaniu.