P. Góralewski: PR ma duże znaczenie w przypadku inwestorów indywidualnych, a my zdejmujemy to "opakowanie" ze spółki. Potrafimy to robić. Tym lepiej więc, gdy zarząd spółki spotykając się z nami, nie inwestuje naszego wspólnego czasu w autopromocję.

- Czy postrzeganie spółki przez dom maklerski jest inne niż przez inwestorów instytucjonalnych?

Zobacz również:

• GenAI jednym z priorytetów inwestycyjnych w firmach
• Szef Intela określa zagrożenie ze strony Arm jako "nieistotne"
• International Data Group powołuje Genevieve Juillard na stanowisko CEO

Marcin Sójka: Dominują podobieństwa. Badamy to samo. Szukamy prawidłowej wyceny spółki. Też spotykamy się z zarządami. Analityk potrafi ocenić, czy w danej branży wiarygodne są prognozy zarządu co do zwiększania udziału w rynku. Obietnice bez pokrycia są bardzo szybko wychwytywane, to przynosi często rozczarowanie po stronie spółki. Podejście mamy więc podobne, ale zdarzają się istotne różnice w ocenie konkretnych spółek.

Krzysztof Opolski: PR traktuje pozytywnie. Czy to zdejmowanie "opakowania" oznacza, że PR traktowany jest jako nierzetelny?

P. Góralewski: Informacja dla inwestora indywidualnego musi być uproszczona. Reprezentujemy tych, którzy powierzyli nam pieniądze, uproszczenia nie mogą przeszkadzać w dogłębnej ocenie firmy.

K. Opolski: Mam jednak wątpliwość, czy ci świetnie wykształceni analitycy, którzy są jednak pozbawieni doświadczenia biznesowego, są w stanie wyczuć ów smak biznesu. My, naukowcy, jesteśmy w stanie stworzyć niemal każdy model ekonometryczny, ale mamy ten dystans, że wiemy, iż nie musi on przystawać do funkcjonowania konkretnej firmy.

P. Góralewski: Ja to nazywam intuicją, czyli nieuświadomionym doświadczeniem. Giełda ma za sobą kilkunastoletnie doświadczenia i my też jesteśmy bogatsi o wiedzę, choćby o bessie z 1994 r. Przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych kumulujemy naszą mądrość zbiorową, a w TFI nazywa się to komitetem inwestycyjnym. Przed podjęciem kluczowych decyzji odbywa się dyskusja, którą można przyrównywać do konsylium lekarskiego, badającego za i przeciw.

M. Sójka: Nawet jeśli różnimy się w ocenach, to występujemy w roli badających stan zdrowia spółki. Analitycy funduszy często dzwonią do analityków domów maklerskich, a to dlatego, że wszyscy staramy się uniknąć błędów.

K. Opolski: Czy jednak nie należy szukać lepszych form komunikowania się z rynkiem, skoro w okresie hossy były rekomendacje, by kupować akcje, a teraz zapanowało kłopotliwe milczenie?

M. Sójka: Cóż, będę musiał się bronić. Analityk musi się posługiwać określonymi metodami wyceny. I to nie jest tak, że pół roku temu rekomendowaliśmy kupno akcji, już wtedy zgłaszaliśmy wiele obaw. Nie jest tak, że nagle zamilkliśmy.

M. Grudziński: A gdy trend spadkowy stał się już oczywisty, właśnie przed kilkoma miesiącami, czy zmieniliście rekomendacje w sposób bardziej skomasowany?

M. Sójka: Liczba rekomendacji nie zmieniła się. I nadal uważam, że najbardziej dyskomfortowa dla analityka jest rekomendacja neutralna. Nie uciekamy w takie rekomendacje.

P. Góralewski: Jeżeli stopy procentowe rosną, to zmienia się cała wycena według najpopularniejszej metody, jaką jest DCF, choć wewnątrz spółki nic się nie zmieniło. Wszyscy w swych ocenach jesteśmy zależni od koniunktury. Tu, w Polsce, nie odróżniamy się w swych ocenach, a czasem też i błędach. Rada Polityki Pieniężnej też częściej dostosowuje się do sytuacji, niż ją wyprzedza swymi decyzjami.

K. Opolski: Ale każda metoda wyceny zakłada pewną arbitralność oceny analityka, który bierze za nią odpowiedzialność.

M. Sójka: Oczywiście...

M. Grudziński: Powracając do IPO, jak traktowane są gwarancje emisji? Czy jako face lifting? Czy wielu klientów domu maklerskiego pytało o sens gwarancji emisji?

M. Sójka: Spółka i tak jest warta tyle, ile jest, gwarancje emisji tego nie zmienią.

P. Góralewski: Może przez inwestorów indywidualnych gwarancje traktowane są jako lifting, ale nie przez nas. Wprawdzie możemy nie wiedzieć, jaka była cena udzielenia gwarancji i zarazem ocena ryzyka, ale na pewno powróci problem gwarantowania emisji, o którym zapomnieliśmy przez tych kilka lat dobrej koniunktury. To, co się stało na giełdach, świadczy o tym, że nikt z nas nie był przygotowany do takiej sytuacji.

- Aswath Damodaran w książce "Finanse korporacyjne" zalecał, by przy IPO premia za ryzyko była nie mniejsza niż 10-15%. Czy w obecnych warunkach trzeba zaplanować większą premię?

M. Grudziński: Jeżeli GPW reaguje irracjonalnie, tym bardziej oznacza to, że taka premia powinna być znacznie wyższa w okresie bessy. Był taki przypadek debiutu na GPW właśnie w okresie bessy lat 90., gdy koszty gwarancji dla jednej ze spółek przekroczyły 30% wartości emisji. Bessa to bardzo zły okres do debiutu. Z IPO należy poczekać na trend wzrostowy, ale aby trafić na ten trend, trzeba być przygotowanym do giełdowego debiutu.

Dyskusja na GPW relacjonowana w "CEO Magazynie Top Menedżerów" odbyła się 4 marca 2008 r.