Fuzje i przejęcia

Fuzji i przejęć będzie coraz więcej, choć Komisja Europejska chce zmniejszać koncentrację na rynku energii elektrycznej i gazu. Jednak nie powstrzyma wyścigu. Polska, zaplątana w wewnętrzne problemy, jest coraz bardziej spóźniona.

Fuzji i przejęć będzie coraz więcej, choć Komisja Europejska chce zmniejszać koncentrację na rynku energii elektrycznej i gazu. Jednak nie powstrzyma wyścigu. Polska, zaplątana w wewnętrzne problemy, jest coraz bardziej spóźniona.

Globalny rynek fuzji i przejęć w sektorze energii elektrycznej i gazu charakteryzuje znacząca różnica pomiędzy aktywnością w USA i Europie. Wartość transakcji przeprowadzonych w sektorze przedsiębiorstw użyteczności publicznej pobiła w ciągu ostatniego roku wszelkie rekordy, stwierdza PricewaterhouseCoopers (PwC) w raporcie Power Deals 2006. Całkowita wartość transakcji zdecydowanie przekroczyła rekord 196 mld USD, ustanowiony w 2005 r., osiągając w roku minionym 298,8 mld USD. Oznacza to siedmiokrotny wzrost w stosunku do poziomu sprzed trzech lat.

Zobacz również:

Katarzyna Rozenfeld

Katarzyna Rozenfeld

Zdumiewa to tym bardziej, że rekordowy wzrost wydarzył się w roku, gdy aktywność amerykańskich firm z sektora użyteczności publicznej gwałtownie spadła. Do spadku aktywności przyczyniło się restrykcyjne podejście niektórych stanowych organów zajmujących się akceptacją tran-sakcji kapitałowych, wynikające ze zbliżających się wyborów. Wartość północnoamerykańskich transakcji w sektorze energii elektrycznej spadła do 20,7 mld USD (o 64%), nieco powyżej poziomu z 2003 r.

Manfred Wiegand, globalny lider ds. sektora użyteczności publicznej w PricewaterhouseCoopers, stwierdza: „Obserwujemy rekordowy poziom transakcji w sektorze użyteczności publicznej, ale o ich powodzeniu bądź klęsce bardziej niż kiedykolwiek decydują politycy i organy regulacji”.

W Europie rozpędził się tymczasem wyścig firm, które chcą uzyskać ponadregionalną skalę działania przed uwolnieniem rynku detalicznego. „Naciski Komisji Europejskiej, która chce zmniejszać koncentrację na rynku, nie wstrzymają wyścigu, a tylko zmienią jego kierunek zgodnie ze zmodyfikowanymi regułami gry” – twierdzi M. Wiegand.

Rynek M&A w 2006 r. wyszedł poza ramy megatransakcji, wkraczając w epokę mega-megatransakcji. W przeszłości tylko dwie oferty osiągnęły próg 20 mld USD – po jednej w 2004 i w 2005 r. Natomiast w roku minionym zainicjowane zostały aż cztery transakcje o wartości powyżej tego poziomu. Dwie z nich – oferta nabycia firmy Endesa przez E.ON i ogłoszona fuzja między Suez i Gaz de France – wyznaczają nowy poziom mega-megatranskacji (66 mld USD i 43 mld USD).

Na większości głównych rynków światowych są jeszcze duże możliwości zawierania transakcji kapitałowych, gdyż pod względem stopnia konsolidacji nawet nie zbliżają się one do Europy. Gdy trwający w Europie wyścig o status firm ponadregionalnych wkroczy w późniejsze stadium, wciąż możliwe będą duże transakcje, ponieważ giganci będą próbowali walczyć o pozycję na rynku.

Najnowsze rekomendacje Komisji Europejskiej dotyczące unbundlingu, a także troska o bezpieczeństwo energetyczne mogą otworzyć nowy front transakcyjny. Firmy będą musiały rozważyć dostępne opcje strategiczne i zdecydować się na optymalne dla siebie rozwiązania w sprzedaży aktywów, rzeczywistych i wirtualnych aukcji mocy, a także zamiany aktywów na kontrakty.

Kontynentalne perspektywy

Firmy europejskie złożyły oferty, których wartość stanowiła niemal dwie trzecie wartości wszystkich ofert (64%), natomiast wartość europejskich firm będących przedmiotem transakcji stanowiła 58% całkowitej wartości przejmowanych przedsiębiorstw. Środek ciężkości energetycznych M&A przesunął się z USA do Europy Mark Hughes, europejski lider ds. usług doradczych dla przedsiębiorstw użyteczności publicznej w PwC, ocenia: „Z jednej strony istnieje presja, żeby zdobyć główną pozycję przed uwolnieniem rynku detalicznego, a z drugiej – równie silny nacisk, żeby dywersyfikować działalność i zabezpieczać dostawy paliwa w obliczu pogarszającej się dostępności zasobów energetycznych oraz obaw o środowisko. Oczywiście, czeka nas wielka bitwa na froncie prawnym, gdzie rozgrywka będzie się toczyć między Komisją Europejską, forsującą działania w kierunku unbundlingu, a rządami krajów, które wspierają tworzenie narodowych firm o silnej pozycji”.

Rządy co najmniej ośmiu europejskich krajów wciąż mają uprawnienia do zatwierdzania, odrzucania lub zmieniania decyzji organów regulacji rynku energii elektrycznej. Jeśli uda się wyeliminować przeszkody polityczne, zalecenia Komisji przyniosą firmom energetycznym i przedsiębiorstwom użyteczności publicznej nowe możliwości w zakresie restrukturyzacji oraz umocnienia pozycji w całej UE.

Wartość transakcji w Ameryce Północnej wzrosła o 15%, utrzymując dynamikę zapoczątkowaną w 2004 r. Jednak wzrost ten utrzymał się jedynie dzięki dwóm dużym ofertom, w których brały udział podmioty spoza sektora użyteczności publicznej USA. Firmy energetyczne z USA nie zdecydowały się na złożenie żadnej dużej oferty. Gdyby nie transakcje z udziałem Kinder Morgan i KeySpan, całkowita wartość przejmowanych firm spadłaby w Ameryce Północnej o 40%. John McConomy, lider ds. usług transakcyjnych na amerykańskim rynku energii i przedsiębiorstw użyteczności publicznej w PwC, komentuje to tak: „Wiele osób sądziło, że skoro uchylono ustawę o holdingach przedsiębiorstw użyteczności publicznej, zapaliło się zielone światło dla większej aktywności w zakresie transakcji kapitałowych. Jednak lukę po ustawie wypełniły niektóre stanowe komisje ds. usług publicznych, nakładające nowe i bardziej restrykcyjne obwarowania dotyczące fuzji i przejęć”.

Podjęto decyzję o odwołaniu w 2006 r. planowanych fuzji Exelon z PSEG oraz FPL z Constellation. Taka sytuacja nie może jednak trwać wiecznie. Oczekiwania giełdy co do wzrostu zysku na akcję są zdecydowanie wyższe niż możliwe do osiągnięcia przez firmy w wyniku wzrostu organicznego. Sektor energetyczny w USA jest wciąż bardzo rozdrobniony i daje szansę dalszej konsolidacji na wielką skalę.

W Azji i Oceanii liczba transakcji pozostała bez zmian. Zwiększyła się natomiast wartość przejmowanych aktywów gazowych – z 3 mld do 9,3 mld USD w 2006 r. Derek Kidley, lider ds. energii w rejonie Australii w PwC, skomentował to tak: „Otwiera się coraz więcej rynków azjatyckich, w związku z czym istnieje szansa na stały dopływ aktywów na rynek transakcji kapitałowych. Biorąc pod uwagę wysokie wyceny i intensywność konkurencji o aktywa, cały czas istnieje też prawdopodobieństwo, że firmy użyteczności publicznej spoza regionu Azji i Oceanii, które zainwestowały tutaj w przeszłości, będą chciały skorzystać z okazji i sprzedać swoje aktywa”.

Polskie słabości

Polski rynek fuzji i przejęć wypada dość blado. Tylko 14 sfinalizowanych transakcji o łącznej wartości 790 mln USD to zaledwie ułamek procentu wartości ofert złożonych przez podmioty europejskie. To wielkość tylko nieznacznie przekraczająca średnią wartość pojedynczej transakcji zrealizowanej na światowym rynku fuzji i przejęć w sektorach energii elektrycznej i gazu, która w 2006 r. wyniosła 727 mln USD (średnia z 623 odnotowanych transakcji).

Istotnym powodem obniżenia aktywności transakcji M&A w sektorze energetycznym w Polsce w 2006 r. było wstrzymanie prywatyzacji. Tylko jedna transakcja – zakup 85% akcji Elektrociepłowni Zduńska Wola sp. z o.o. przez SFW Energia od Skarbu Państwa – była transakcją prywatyzacyjną. Wprawdzie Skarb Państwa sprzedał 85% akcji ZEC Bydgoszcz SA, ale nabywcą tego pakietu były Elektrownie Szczytowo-Pompowe SA, które w proc. są własnością innej spółki Skarbu Państwa – PSE SA. Było to bardziej przetasowanie w portfelu aktywów Skarbu Państwa niż prywatyzacja sensu stricto.

W 2006 r. wartość transakcji fuzji i przejęć w sektorach energii elektrycznej i gazu w Polsce spadła o prawie połowę, przy spadku liczby transakcji z 17 do 14. Nawet po wyłączeniu największych transakcji z roku 2006 (zakup aktywów PSEG – EC Elcho sp. z o.o. i Elektrowni Skawina SA przez CEZ) i 2005 (debiut giełdowy PGNiG SA) spadek ten będzie równie duży. Rynek energetyczny w Polsce zdominowały procesy administracyjnej konsolidacji aktywów będących w gestii Skarbu Państwa. „Była to – jak ocenia Katarzyna Rozenfeld, lider zespołu ds. sektora energii elektrycznej PricewaterhouseCoopers w Polsce – bez wątpienia jedna z zasadniczych przyczyn spadku aktywności na rynku fuzji i przejęć. Przyjęcie 28 marca 2006 r. przez Radę Ministrów Programu dla elektroenergetyki, a następnie powołanie zespołu sterującego do spraw realizacji tego programu spowodowały, że trzy ostatnie kwartały ub. roku zdominowały dyskusje na temat kształtu tworzonych grup energetycznych, rozmów ze stroną społeczną, a także próby nadrobienia harmonogramów (funkcjonujących już od wielu miesięcy) dotyczących tworzenia samych grup i wydzielania operatorów systemu dystrybucyjnego”.

Zabrakło więc podmiotów do przejęcia i po raz kolejny okazało się, że siła kapitałowa polskich podmiotów znacząco odbiega od ich europejskich odpowiedników – a więc zabrakło także przejmujących. Potwierdzeniem tego może być stosunek transakcji transgranicznych (a wiec takich, w których firma przejmująca aktywa w Polsce reprezentuje kapitał zagraniczny) do transakcji krajowych, jaki odnotowano na rynku fuzji i przejęć w Polsce w 2006 r. 85% wartości transakcji stanowiły transakcje transgraniczne, a tylko 15% transakcje krajowe. W przypadku transakcji krajowych były to kolejne akwizycje dokonane przez Praterm SA, dwie transakcje w sektorze gazowym i wreszcie sprzedaż przez giełdę 32,85% akcji Polish Energy Partners SA.

Dyrektor Katarzyna Rozenfeld ocenia, że warto jednak zwrócić uwagę na jeden aspekt, który nieco zbliża ogólnoświatową tendencje dotyczącą fuzji i przejęć na rynku energetycznym do trendów, które odnotowaliśmy w 2006 r. w Polsce. Od kilku lat na świecie systematycznie wzrasta aktywność infrastrukturalnych funduszy inwestycyjnych, szczególnie z regionu Azji i Oceanii. Udział podmiotów przejmujących z tego regionu świata w ogólnej wartości tran-sakcji w 2006 r. wyniósł 16% (ok. 48 mld USD) i był dwukrotnie wyższy od poziomu odnotowanego rok wcześniej.

Aktywność funduszy dało się zauważyć także w Polsce. Infrastrukturalny fundusz inwestycyjny z Australii – Industry Fund Management – w 2006 r. po raz pierwszy zainwestował w aktywa energetyczne w Polsce, przejmując 34-proc. pakiet akcji ZEC Łódź SA od Dalkia Polska SA. Czy to może oznaczać ponowny wzrost zainteresowania inwestorów zza oceanu polskim rynkiem energetycznym? „Trudno to w tej chwili jednoznacznie rozstrzygnąć – stwierdza K. Rozenfeld – niemniej jednak, biorąc pod uwagę potrzeby kapitałowe polskiego rynku energetycznego, chyba wszyscy życzylibyśmy sobie, żeby tak właśnie było”.