Najlepsze spółki giełdowe

Całkowita stopa zwrotu spółek notowanych na GPW w Warszawie w latach 2002 - 2006

Całkowita stopa zwrotu spółek notowanych na GPW w Warszawie w latach 2002 - 2006

Ranking TSR w rozbiciu na okresy: 2006, 2004-2006 i 2002-2006 (część 1)

Ranking TSR w rozbiciu na okresy: 2006, 2004-2006 i 2002-2006 (część 1)

Teoria i praktyka gospodarcza wypracowały dziesiątki wskaźników mających pomóc w ocenie sytuacji finansowej oraz wartości spółki pod kątem potencjalnej inwestycji. Każdy z nich bada inny aspekt działalności firmy i żaden nie może być uznany za uniwersalne narzędzie pozwalające na jednoznaczną ocenę badanego podmiotu. Podstawowym źródłem wiedzy dla analityków wyceniających spółki są sprawozdania finansowe, czyli bilans, rachunek zysków i strat oraz rachunek przepływów pieniężnych.

Wskaźniki bazujące na nich nie zawierają informacji o tym, jak otoczenie postrzega potencjał spółki - są zaledwie suchymi informacjami o przeszłości spółki. Dokumenty te, ze względu na swoją wysoką wiarygodność, są jednakże solidnym źródłem informacji o przedsiębiorstwie. Pozwalają na dokładną analizę przeszłych działań firmy. Jest to zarazem ich podstawowa wada - stanowią wyłącznie zapis księgowy zrealizowanych bądź toczących się projektów. Mogą one dawać pewne przesłanki pozwalające oszacować efektywność organizacji, nie są jednak w stanie pomóc w ocenie przyszłości. Pozbawione są także danych umiejscawiających firmę w otoczeniu zewnętrznym. Należy jednakże pamiętać, że pozwalają na bardzo dogłębną analizę wewnętrzną pod kątem efektywności wykorzystania dostępnych zasobów.

Zobacz również:

TSR - czym jest

Ranking TSR w rozbiciu na okresy: 2006, 2004-2006 i 2002-2006 (część 2)

Ranking TSR w rozbiciu na okresy: 2006, 2004-2006 i 2002-2006 (część 2)

Każde przedsiębiorstwo istnieje w otoczeniu, które mocno oddziałuje na jego aktywność, a co za tym idzie, na jego wartość. Zewnętrzne wskaźniki są oparte na rynkowej wycenie firmy, czyli na wycenie rynku kapitałowego<sup>1</sup>. Cena akcji, która stanowi podstawę tychże wskaźników, jest istotnym uzupełnieniem analizy mierników wewnętrznych. Pokazuje bowiem, jak interesariusze zewnętrzni oceniają firmę i ile są w stanie zapłacić, aby stać się akcjonariuszami. Rynkowa wycena jest oparta nie tylko na analizie firmy, ale całego jej otoczenia konkurencyjnego, a nawet całej gospodarki. Są to solidne podstawy do rzetelnej wyceny. Oczywiście, idealne szacunki wartości spółki powinny być oparte na odpowiednio dobranym zestawie obu rodzajów wskaźników.

Ranking TSR w rozbiciu na okresy: 2006, 2004-2006 i 2002-2006 (część 3)

Ranking TSR w rozbiciu na okresy: 2006, 2004-2006 i 2002-2006 (część 3)

Coraz częściej wykorzystuje się zatem wskaźniki starające się połączyć obie perspektywy - wewnętrzną oraz zewnętrzną. Jednym z takich wskaźników jest całkowita stopa zwrotu dla akcjonariuszy (Total Shareholder Return, TSR).

Całkowita stopa zwrotu dla akcjonariuszy jest jednym z najpopularniejszych wskaźników oceny atrakcyjności spółki z punktu widzenia akcjonariuszy. Pokazuje ona stopę zwrotu osiąganą przez inwestorów w pewnym okresie z posiadanych akcji przedsiębiorstwa. TSR jest bowiem ukazywane jako procentowa zmiana wartości akcji w wyznaczonym okresie, skorygowana o wypłaconą dywidendę lub jej ekwiwalent. Zwyczajowo wyliczana jest w perspektywie rocznej, jednakże wyliczenia TSR dla dłuższych okresów również dają wiele istotnych informacji.

Ze względu na fakt, że w literaturze rozróżnia się pojęcia "wzrostu wartości" i "kreacji wartości"<sup>2</sup>, całkowita stopa zwrotu dla akcjonariuszy jest traktowana jako bardzo dobry miernik przyrostu wartości dla akcjonariuszy.

TSRt = (Pt end - Pt beg + Ct)/ Pt beg

gdzie

Pt end - cena rynkowa akcji na końcu roku t

Pt beg - cena rynkowa akcji na początku roku t

Ct - gotówka w przeliczeniu na akcję wypłacona w roku t<sup>3</sup>.

TSR

TSR

Powyższy wzór jest pozornie prosty. Trzeba jednakże zwrócić uwagę, że może on być wyliczany na dwa sposoby: w przeliczeniu na jedną akcję, tak jak zostało to pokazane, lub dla danych zagregowanych. To drugie, podejście jest jednak rzadziej wykorzystywane ze względu na niepotrzebną, jak się wydaje, komplikację wyliczeń. Przy szacowaniu TSR napotyka się ponadto na problem podziału lub łączenia akcji oraz wykupów akcji. Wpływają one na sposób wyliczania TSR. Zagadnienie to zostało omówione bardziej szczegółowo w dalszej części artykułu.

TSR jest miernikiem, którego wyliczenie dla konkretnej spółki nie daje inwestorom wymiernej informacji. Niemożliwa jest bowiem, bez ukazania na tle innych możliwości, ocena uzyskanego wyniku. Dopiero to porównanie pokazuje, czy kapitał zainwestowany w akcje danego podmiotu przyniósł ponadprzeciętną stopę zwrotu. W zależności od bazy porównania ten sam wskaźnik TSR może mieć różne znaczenie dla inwestorów.

Ranking TSR w rozbiciu na okresy: 2006, 2004-2006 i 2002-2006 (część 4)

Ranking TSR w rozbiciu na okresy: 2006, 2004-2006 i 2002-2006 (część 4)

Zasadniczo spotyka się wiele różnych zestawień ukazujących relację "wysokość TSR a benchmark i wnioski". Podstawą dla nich była publikacja Pablo Fernandeza "A Definition of Shareholder Value Creation", modyfikowana później przez m.in. Andrzeja Cwynara i Wiktora Cwynara<sup>4</sup>. Zauważalne są dwa podejścia, które zakładają inny poziom wiedzy i informacji potrzebnych do porównania TSR i oczekiwanego zwrotu. O ile P. Fernadez operuje prostszymi porównaniami, które mogą być łatwo osiągalne dla przeciętnego uczestnika życia kapitałowego, o tyle A. Cwynar i W. Cwynar zakładają, że badacz będzie w stanie oszacować stopę kosztu kapitału własnego, co dla początkujących inwestorów może być nie do wyliczenia. Ze względu na szersze możliwości użycia zestawień P. Fernandeza dalsza analiza będzie oparta właśnie na nich.

Analizę można zacząć od stwierdzenia, że jeśli nie mamy żadnych oczekiwań względem spółki, a wyliczona stopa zwrotu będzie dodatnia, to możemy mówić o wartości dodanej dla akcjonariusza. Jak zostało wspomniane wcześniej, nie oznacza to, że ta wartość została wykreowana. Jest to zaledwie wzrost nominalnej wartości. Jeśli natomiast będziemy odnosić TSR do stopy zwrotu z obligacji skarbowych i TSR będzie wyższy, to akcjonariusze uzyskali realny zarobek związany z ryzykiem poniesionym z inwestowaniem w akcje spółek publicznych zamiast w obligacje skarbowe. Z kolei osiągnięcie przez akcjonariuszy całkowitej stopy zwrotu z akcji wyższej od wymaganej stopy zwrotu z aktywów jest momentem, od którego spółka kreuje wartość dla akcjonariuszy. Jest to jasny sygnał dla inwestorów, że przedsiębiorstwo potrafi korzystać z kapitału. Jednakże dopiero porównanie TSR ze stopami zwrotu z akcji dla spółek z tej samej branży, a nawet całego rynku, pozwala na sformułowanie wniosków, czy warto inwestować w akcje danej spółki.

Ranking TSR w rozbiciu na okresy: 2006, 2004-2006 i 2002-2006 (część 5)

Ranking TSR w rozbiciu na okresy: 2006, 2004-2006 i 2002-2006 (część 5)

Niewątpliwie, całkowita stopa zwrotu dla akcjonariuszy jest bardzo dobrym wskaźnikiem, pozwalającym z perspektywy inwestora ocenić, czy dana spółka jest w stanie kreować wartość dla akcjonariuszy. Jej najważniejsze zalety:

  • oparta jest na wycenie rynkowej walorów przedsiębiorstwa;
  • łączy dwie perspektywy - zewnętrzną wycenę oraz wewnętrzne decyzje o dywidendzie, wpływające na nią w przyszłych okresach;
  • prosta formuła oparta jest na ogólnodostępnych danych.