Za wcześnie na optymizm

W I kwartale miały być recesja w USA i widoczne spowolnienie w strefie euro. Tymczasem dane okazały się lepsze od oczekiwanych.

W I kwartale miały być recesja w USA i widoczne spowolnienie w strefie euro. Tymczasem dane okazały się lepsze od oczekiwanych.

Sam uległem presji pesymistycznych danych i napisałem miesiąc temu, że gospodarka USA zapewne jest w recesji. Jednak nie wpadła w nią w I kwartale br., choć drugi kwartał z rzędu znajdowała się w stagnacji. Dynamika kwartalna PKB w USA wyniosła w tym okresie 0,1%, podobnie jak w IV kwartale 2007 r., natomiast roczna 2,5%. Notabene, w USA inaczej niż w Europie podaje się wiele danych, w tym o PKB. Najczęściej mówi się, że PKB wzrósł o 0,6% w I kwartale br. w przeliczeniu na dynamikę roczną. To oznacza, że o tyle wzrósłby PKB w 2008 r., gdyby gospodarka USA rozwijała się przez cały rok w takim tempie kwartalnym jak w I kwartale. Celowo piszę o tym tak szczegółowo, bo nagminny błąd analityków i dziennikarzy polega na porównywaniu dynamiki kwartalnej, przeliczonej na tempo roczne, z roczną dynamiką PKB w innych krajach. Jeżeli chcemy zestawić amerykańskie 0,6% w celu porównawczym, to wtedy okazuje się, że na przykład PKB Niemiec wzrósł w I kwartale 2008 aż 6% (tak, tak, to nie jest błąd).

Zobacz również:



A skoro już wspomniałem o Niemczech, to okazało się, że PKB strefy euro w I kwartale niespodziewanie zwiększył się o 0,7% do poprzedniego kwartału i 2,2% w skali roku (czyli od I kwartału 2007 r.). Sprawcą były właśnie Niemcy, gdzie kwartalny PKB podniósł się o 1,5% dzięki dobrym wynikom eksportu i łagodnej zimie. Czy w takim razie dno w gospodarce światowej mamy już za sobą? Raczej jest jednak przed nami. Wskazują na to indeksy koniunktury i zaufania konsumentów, które znajdują się w trendzie spadkowym. W USA pojawiły się, co prawda, pierwsze symptomy, że kryzys na rynku nieruchomości mieszkaniowych może przestanie się pogłębiać, ale prognozy są nadal niedobre.

Zanosi się, że drugi kwartał w gospodarce europejskiej będzie dużo gorszy niż pierwszy, a w gospodarce USA także oczekiwane jest dalsze osłabienie. Przenoszenie się impulsów recesyjnych oddziałuje z opóźnieniem na wyniki gospodarcze, więc ciągle jest za wcześnie, aby w tych danych szukać potwierdzenia, że Unia Europejska, w tym strefa euro, uodporniła się na recesję w USA. Są jednak powody do ostrożnego optymizmu, że recesja w USA odbije się tylko przyhamowaniem w strefie euro. Gospodarka europejska jest w dużo lepszej stanie podczas tej recesji w USA niż w poprzednim cyklu. Firmy europejskie mają solidne bilanse, mimo pogarszającej się zyskowności, wiec zaostrzenie kryteriów pożyczkowych przez banki z powodu zapaści kredytowej niekoniecznie musi odbić się negatywnie na ich planach inwestycyjnych. Bardzo poprawił się rynek pracy, gdyż stopniowane reformy stworzyły wreszcie nową jakość, więc nadal tworzy się nowe miejsca pracy. Gwałtowne wzmocnienie euro zaczyna dławić eksport strefy euro, ale dużo wyższa efektywność zużycia energii niż w USA i innych regionach świata pozwala firmom europejskim lepiej zamortyzować zwyżkę jej cen niż konkurentom. Wysokie oszczędności gospodarstw domowych i mniejsze napięcia na rynku mieszkaniowym, z wyjątkiem Hiszpanii, Irlandii i Wielkiej Brytanii, ograniczają negatywne skutki kryzysu finansowego. Największymi zagrożeniami są aprecjacja euro i groźba nakręcenia się spirali cenowo-płacowej z powodu nadmiernych żądań płacowych w okresie dekoniunktury.

Mimo panującego pesymizmu na temat tegorocznych perspektyw gospodarczych zachodnie rynki akcji jakby przestały go dostrzegać i dyskontują scenariusz, że najgorszy moment już minął. Wraz z upadkiem Bear Stearns i wdrożeniem kolejnych schematów wpompowania płynności przez banki centralne USA i Wielkiej Brytanii nastąpiło przesilenie na rynkach finansowych. Najgorsze szacunki strat nie znalazły potwierdzenia w faktach, choć łączna suma odpisów aktywów i poniesionych strat sięga już blisko 380 mld dolarów, więc powoli powraca zaufanie na rynkach pożyczkowych, a z nim - płynność. Nieco obniżyły się marże pożyczek międzybankowych. Indeks MSCI akcji na rynkach krajów wschodzących prawie odrobił cały spadek z 2008 r. Amerykańskie indeksy giełdowe zyskały niemal 10% od marcowej kulminacji kryzysu.

Nie jest to jednak koniec kryzysu finansowego. Należy spodziewać się ogłoszenia kolejnych strat, które mogą czasowo zachwiać rynkami. Wiadomości makroekonomiczne też będą okresowo psuły nastroje inwestorów. Poprawa rynków finansowych ma więc kruche podstawy, ale jeśli scenariusz płytkiej i krótkiej recesji pozostanie nienaruszony w psychologii inwestorów, to zjazdy cen akcji będą krótkotrwałe.

Autor jest doktorem ekonomii SGH i magistrem ekonomii Wayne State University. Wykłada w WSHiP im. R. Łazarskiego, był głównym ekonomistą ING Banku, banku handlowego, jest ekspertem PKPP Lewiatan.