Uboczne skutki niskich stóp

W ciągu dekady Wall Street zbudowało rynek o wartości 2 bilionów dolarów w papierach wartościowych zabez-pieczonych hipotekami amerykańskich właścicieli domów<sup>1</sup>.

W ciągu dekady Wall Street zbudowało rynek o wartości 2 bilionów dolarów w papierach wartościowych zabez-pieczonych hipotekami amerykańskich właścicieli domów<sup>1</sup>.

Papiery upłynniano globalnie, a pozyskane fundusze służyły do finansowania zakupu owych nieruchomości - oczywiście na kredyt. Wiara, że dług zabezpieczony hipoteką będzie wciąż obsługiwany, nie słabła, tym bardziej że kredytów i hipotek przybywało, więc obligacje oferowano z zabezpieczeniem coraz piękniej zdywersyfikowanym, co, jak wszyscy wiedzą, redukuje ryzyko. Entuzjazm inwestorów wzmagał się, więc ceny domów rosły jak nigdy od dziesięcioleci, a jego zasięg łatwo rozszerzył się poza Stany Zjednoczone. Rosnące ceny nieruchomości podnosiły też wartość zabezpieczeń, co ułatwiało refinansowanie transakcji na rynku kapitałowym za pomocą coraz bardziej wyrafinowanych instumentów finansowych. Kolejne emisje zabezpieczano innymi papierami, pochodzącymi z wielu różnych rynków, z cząstkami hipotek gdzieś na końcu tego łańcucha, a modele szacowania ich ryzyka z czasem stawały się zrozumiałe wyłącznie dla ich autorów. I coraz trudniej w praktyce weryfikowalne.

Zobacz również:



Układ ten pozostawał w dynamicznej równowadze, dopóki rosły ceny nieruchomości, a stopy procentowe pozostawały na bardzo niskim poziomie. Jeszcze w 2004 r. Alan Greenspan argumentował, że sektorowi domów mieszkalnych nie grozi bańka spekulacyjna, albowiem wysoki koszt i rozliczne niedogodności przeprowadzki istotnie ograniczają taką ewentualność. Ale to akurat okazało się iluzją. Spekulował kto żyw.

Zaczęły rosnąć stopy procentowe. Popyt na nieruchomości słabł z powodu rosnących kosztów finansowania. Jednocześnie zaczęli się pojawiać pierwsi pożyczkobiorcy z problemami. W ślad za tym ceny nieruchomości stopniowo wyhamowały, aż w końcu zaczęły spadać. To wywołało lawinę konsekwencji, których końca nie widać. Obniżające się ceny nieruchomości zmniejszają wartości zabezpieczeń, co wywołuje spadek cen instrumentów, które kiedyś posłużyły do ich sfinansowania. A te pozostają w rękach zaskoczonych inwestorów. Obecnie wartość zagrożonych instrumentów powiązanych z hipotekami szacuje się na kwotę od 150 do 400 mld dolarów. W rzeczywistości skala problemu zależy od tego, przy jakim poziomie cen rynek osiągnie względną stabilizację. Gdyby ceny nieruchomości mieszkalnych osłabły do wartości wynikających z ich historycznego trendu - pozostającego w relacji do inflacji, czynszów i uzyskiwanego dochodu - oznaczałoby to "wypranie" kieszeni właścicieli domów z kwoty rzędu 6 bln dolarów! To z grubsza tyle, ile w sumie "wyparowało" z akcji inwestorom, gdy pękła bańka spekulacyjna w 2000 r. Jednak różnica polega na tym, że ogarnięty krachem sektor TMT (technologia-media-telekomunikacja) był finansowany długiem na poziomie wielokrotnie niższym niż dzisiaj występuje w sektorze nieruchomości, w którym średnie zadłużenie sięga połowy wartości domów. Na szczęście tylko część zakupów domów zlewarowano kredytem zaciągniętym przez pożyczkobiorców o słabej zdolności do obsługi długu.

Kiedy parę lat temu pękła bańka spekulacyjna na rynku akcji, powiało groźbą światowej recesji. Miała ją zapoczątkować stagnacja w USA. Aby temu zapobiec, zastosowano terapię obniżania stóp procentowych, sprowadzając je do poziomów najniższych od dziesięcioleci. Do zapaści nie doszło, wręcz przeciwnie - na fali ożywienia powstała kolejna bańka spekulacyjna, tym razem w sektorze nieruchomości mieszkalnych. Dzisiaj, by łagodzić skutki kryzysu w sektorze finansującym te nieruchomości i nie dopuścić do jego rozlania na inne branże, podejmuje się terapię, która wcześniej do tego doprowadziła i… obniża się stopy procentowe. Akcja ma zresztą szerszy, globalnie skoordynowany charakter, który polega na wpompowywaniu w rynek kolejnych porcji pieniędzy, by zwiększyć jego płynność. Kwoty idą już w setki miliardów. Ale, jak pokazuje życie, terapia miewa też skutki uboczne. Sprawa jest interesująca nie tylko z poznawczego punktu widzenia. I nie tylko dlatego, że i my przeżywamy swój boom w nieruchomościach. Ciekawe bowiem, gdzie tym razem powstanie okazja do inwestycji na skutek podejmowanych interwencji?

Autor jest wykładowcą Warsaw Illinois Executive MBA University of Illinois i Uniwersytetu Warszawskiego oraz pracownikiem naukowym WSPiZ im. L. Koźmińskiego

<hr>

<sup>1</sup>Ten i inne cytowane niżej fakty ustalono na podstawie danych Federal Reserve, Commerce Department, NYSE i WSJ Research, a zaczerpnięto z artykułu G. Ip, M. Whitehouse, A. Lucchetti, "Pain at home: U.S. mortgage crisis rivals S&L, tech-stock meltdowns", WSJ, December 11, 2007.