Nauki z kryzysu zaufania

Jeżeli rozwijałaby się zapaść kredytowa w związku z gwałtownym wzrostem niechęci do ryzyka, to korporacje przestaną tanio finansować swoje plany inwestycyjne i gospodarka światowa odczuje skutki giełdowego krachu.

Jeżeli rozwijałaby się zapaść kredytowa w związku z gwałtownym wzrostem niechęci do ryzyka, to korporacje przestaną tanio finansować swoje plany inwestycyjne i gospodarka światowa odczuje skutki giełdowego krachu.

Giełdy w USA pociągnęły w dół giełdy światowe. Tuż po osiągnięciu historycznych szczytów 19 lipca br. indeksy giełdowe w USA zaczęły nurkować. Kryzys na rynku nieruchomości przeniósł się na rynki kredytowe, gdzie poszybowały w górę stawki depozytów na rynku międzybankowym, a potem na rynki akcji. Najpierw zaczęły tracić na wartości akcje instytucji finansowych, a potem firm niefinansowych. Stało się to na tle potęgujących się obaw, czy kryzys na rynku nieruchomości nie wywoła recesji w USA, bo w II kwartale br. dynamika wydatków konsumentów wyraźnie się obniżyła.

Zobacz również:



Kryzys na rynku kredytowym powstał, kiedy pod wpływem bankructw firm udzielających kredyty hipoteczne dla mało wiarogodnych klientów agencje ratingowe przeklasyfikowały ryzyko wydawanych pod ich zastaw obligacji, którym wcześniej nadawały wysoki rating inwestycyjny (AAA-). Te obligacje, zwane Collateralized Debt Obligations (CDOs), były przekaźnikiem ryzyka, które brali na siebie udzielający kredytów hipotecznych, do inwestorów - w ten sposób ulegało ono rozproszeniu. Opłacało się to inwestorom, bo otrzymywali wyższe oprocentowanie. Pożyczkodawcy kredytów hipotecznych zaś, odsuwając ryzyko od siebie, zyskiwali dodatkowy impuls do jeszcze większej ekspansji kredytowej. Straty na rynku CDOs sprowokowały paniczną ich wyprzedaż, a to pogrążyło kilka ważnych funduszy inwestujących na tym rynku, wywołując efekt domina. Po wpadce największego banku francuskiego BNP Paribas podejrzewana o inwestycje na rynku CDO była już każda poważna instytucja finansowa. Kryzys zaufania sprowokował zapaść kredytową (credit crunch); banki miały fundusze, aby je pożyczać, ale nie chciały tego robić, obawiając się ich utraty. Stawki depozytowe poszybowały więc w górę. Do akcji wkroczyły banki centralne, pompując płynność, aby stopy rynkowe nie oderwały się trwale od stóp oficjalnych. Wreszcie Zarząd Rezerwy Federalnej (Fed) obniżył stopę dyskontową, po której pożycza bezpośrednio bankom, o pół punktu i ogłosił, że jest gotowy każdymi środkami przywrócić normalność na rynkach kredytowych. To odwróciło trendy, ale na jak długo? Czy znowu nastąpiła tylko głęboka korekta, czy tym razem rynki finansowe od nadmiaru ryzyka oczyści recesja, która podsumuje straty instytucji finansowych i doprowadzi do bankructwa najbardziej ryzykanckie? To oznaczałoby początek bessy na rynkach akcji.

Za korektą przemawia świetny stan gospodarki światowej, która dobrze radzi sobie ze spowolnieniem w USA. Jeżeli jednak rozwijałaby się zapaść kredytowa w związku z gwałtownym wzrostem niechęci do ryzyka, to korporacje przestałyby tanio finansować plany inwestycyjne i gospodarka światowa odczułaby negatywnie skutki krachu na rynkach nieruchomości. Straty banków z tytułu ryzykownych inwestycji pogłębiłyby tylko niewydolność systemu finansowego. Gospodarka światowa wyhamowałaby z powodu złej jakości pośrednictwa finansowego. Notabene, szef Fed, Ben Bernanke jako ekonomista jest słynny z badań nad kanałem pośrednictwa finansowego, czyli nad zapaścią kredytową jako alternatywną przyczyną wielkiej depresji lat 30. w USA. Teraz ma szansę zastosować wiedzę w praktyce.

Dotąd obowiązywała hipoteza o spowolnieniu gospodarki USA w środku cyklu, które miało pozwolić na likwidację skutków pęknięcia bańki spekulacyjnej na rynku nieruchomości, kiedy stopy procentowe Fed funds stopniowo wzrosły z 1% do 5,25%. Zdawało się ono nie odbijać negatywnie na fortunie gospodarki światowej. Pisałem o argumentach na jej rzecz (CEO 5/2007) m.in., że krach na rynku nieruchomości w USA jest lokalny, a sektor budowlany cechuje mały wsad importowy, wiec eksport świata do USA nie cierpi na jego załamaniu. Tymczasem hipotekę bezrobotnego robotnika w Cincinnati, mówiąc obrazowo, fundowały także inwestycje banków europejskich w CDOs. Kilka lat temu, kiedy robotnik ten nie byłby w stanie spłacać długu po podwyżkach stóp procentowych, kłopoty odczułby lokalny bank. Teraz skutki kryzysu mogą być globalne.A w związku z rozproszeniem ryzyka, nie wiadomo, kto straci.

Banki centralne mogą przyjść z pomocą ponownie, ale już teraz ich interwencja budzi pewne wątpliwości. Jeśli miałaby ratować instytucje finansowe, byłaby błędem, bo powinny one zostać ukarane stratami za podjęcie nadmiernego ryzyka. Inaczej będą kontynuowały proceder. To nazywa się w ekonomii pokusą nadużycia. Cel interwencji musi być inny - ocalić gospodarkę realną od szaleństw finansistów, więc nie dopuścić, aby kryzys płynności przekształcił się w kryzys niewypłacalności.

Autor jest doktorem ekonomii SGH i magistrem ekonomii Wayne State University. Był głównym ekonomistą ING Banku, Banku Handlowego. Jest ekspertem PPKP Lewiatan i adiunktem w WSHiP im. R. Łazarskiego.