Kwity zamiast akcji

Zapowiadane kolejne fuzje giełd powodują, że los ADR-ów i GDR-ów, zwłaszcza w Europie, wydaje się przesądzony.

Zapowiadane kolejne fuzje giełd powodują, że los ADR-ów i GDR-ów, zwłaszcza w Europie, wydaje się przesądzony.

Do handlu potrzebny jest rynek, inaczej trudno znaleźć kontrahenta do transakcji. Dla papierów wartościowych jego rolę pełni giełda, miejsce nieodmiennie kojarzone ze swobodą inwestycji - dla jednych kwintesencja wolności gospodarczej, dla innych nie zawsze zdrowej spekulacji. Ale okazuje się, że wolny rynek nie do końca jest wolny i na konkretnej giełdzie można kupić lub sprzedać tylko wybrane papiery bądź instrumenty finansowe - wyłącznie te, które są na niej notowane. A co z resztą? Resztę można sobie kupić gdzie indziej. I tu zaczyna się problem, bo wielu inwestorom marzy się takie miejsce, na którym można kupić i sprzedać dowolny papier lub instrument finansowy, czyli coś na kształt globalnej giełdy. Jednak marzenia się spełniają i rynki powoli zmierzają do takiego rozwiązania. Najpierw powstały ponadnarodowe parkiety w rodzaju Euronextu czy OMX. Euronext zgrupował giełdy Paryża, Amsterdamu, Brukseli i Lizbony, a OMX objął giełdy Kopenhagi, Sztokholmu, Helsinek, Tallina, Rygi, Wilna i Reykjaviku, pozostając w sojuszu z Oslo. Na naszych oczach tworzy się rynek transatlantycki za sprawą fuzji Euronextu i nowojorskiej NYSE oraz dzięki podobnie zakrojonej transakcji z udziałem amerykańskiego Nasdaqu i nordyckiego OMX, jakby na złość londyńskiej LSE, o której przejęcie zabiegały bez sukcesu oba wymienione podmioty. Powody łączeń są oczywiste: wygoda transakcji przyciągająca inwestorów i niższe marże w konsekwencji rosnących obrotów na platformach obejmujących coraz większe połacie rynku. Poza poszukiwaniem nowych możliwości alokacji kapitału, niewątpliwie jest to efekt obowiązującego paradygmatu inwestowania, zakładającego dywersyfikację portfeli, i to w skali globalnej. A że technicznie stało się to możliwe, kolejne ruchy giełdowych gigantów w tej globalnej rozgrywce wydają się łatwe do przewidzenia: Daleki Wschód, rejon Pacyfiku i postępująca integracja rynku europejskiego.

Zobacz również:



Zanim do tego doszło, wiele lat temu w innej rzeczywistości, skonstruowano pomysłowe rozwiązanie problemu, jak obracać towarem na rynku, na którym akurat handlować nim nie wolno. Chodziło o akcje zagranicznych spółek, dopuszczone do zorganizowanego, publicznego obrotu, tyle że na innym rynku. Jeśli np. akcje dopuszczono do obrotu w Polsce i listowano na giełdzie warszawskiej, nie znaczyło to, że automatycznie można nimi obracać w Nowym Jorku czy w Londynie i notować na tamtejszych giełdach. Rozwiązaniem okazały się amerykańskie (American Depositary Receipts) i globalne kwity depozytowe (Global Depositary Receipts), które emitowano w zamian za każdą kupioną i trzymaną w depozycie akcję. Praktycznie stanowiły one ekwiwalent akcji, dopuszczony do legalnego obrotu na innym rynku kapitałowym niż ten, z którego pochodziła spółka. Dzięki temu firmy zyskały możliwość pozyskiwania kapitału poza swoim lokalnym rynkiem, a inwestorzy wygodny i prosty w użyciu instrument do zagranicznej alokacji kapitału. Sytuacja zmieniła się w następstwie tzw. procesu Lamfalussy'ego i wprowadzenia zasady jednolitego paszportu dla akcji w krajach Unii Europejskiej. W praktyce oznacza to, że wystarczy wprowadzić akcje spółki do zorganizowanego systemu obrotu w którymkolwiek kraju Unii, aby obracać nimi legalnie we wszystkich pozostałych. Wciąż jednak pozostaje problem rozbieżności z regulacjami prawnymi krajów spoza tego obszaru. Dodatkowe ograniczenia mogą też wynikać z wymagań, jakie musi spełnić spółka, aby jej akcje były notowane na konkretnej giełdzie. Zanim inwestorzy i spółki w pełni doświadczą efektów wprowadzonych zmian, musi jeszcze upłynąć trochę czasu, jakkolwiek sam proces został zainicjowany.

W tej sytuacji los ADR-ów i GDR-ów, zwłaszcza w Europie, wydaje się przesądzony, choć nie w całości i nie od razu. Perspektywę wyznaczą kolejne fuzje giełd i inicjatywy wspólnych, ponadnarodowych platform obrotu. Bo jakiż sens będzie miało listowanie bądź notowanie akcji polskiej spółki na zagranicznej giełdzie za pomocą kwitów depozytowych, jeśli na tej samej zintegrowanej platformie będzie można kupić i sprzedać samą akcję? Obecność nawet na najbardziej prestiżowym rynku, ale bez efektów kapitałowych, przestanie mieć rację bytu. Chyba że nie weźmiemy udziału w tym procesie integracji na szerszą skalę.

Autor jest wykładowcą Warsaw illinoIs Executive MBA University Of illinoIs i Uniwersytetu Warszawskiego oraz pracownikiem naukowym WSPiZ im. L. Koźmińskiego