Sztuka balansowania

Utrzymanie zdrowego bilansu w przedsiębiorstwie to połowa sukcesu finansowego. Właściwe proporcje pomiędzy należnościami a zobowiązaniami mogą uchronić firmę przed pułapką zadłużenia i konsekwencjami takiego stanu.

Utrzymanie zdrowego bilansu w przedsiębiorstwie to połowa sukcesu finansowego. Właściwe proporcje pomiędzy należnościami a zobowiązaniami mogą uchronić firmę przed pułapką zadłużenia i konsekwencjami takiego stanu.

Firmy kochają zobowiązania. Dlaczego? Ponieważ są tańszym źródłem finansowania majątku od kapitału własnego. Powinny jednak dbać o strukturę finansowania, bo utrata kontroli nad dźwignią finansową może doprowadzić wprost do bankructwa.

Zobacz również:



Rozsądne aktywa

Skąd biorą się należności? Najczęściej z odroczonych płatności dla naszych kontrahentów-odbiorców. Naturalną sytuacją w relacjach biznesowych jest przecież obustronne odraczanie terminów płatności. Dodatkowo pulę należności mogą również zasilać kwoty z nadpłaconych podatków. Bilans każdego przedsiębiorstwa, czyli zestawienie majątku i źródeł finansowania tegoż majątku, to aktywa i pasywa. Elementem pierwszych są należności, drugich - zobowiązania. Zależność między nimi może przypominać system naczyń połączonych - im bardziej rozdmuchane należności, tym więcej trzeba środków na ich zbilansowanie.

Należności nie powinny być jednak w nieskończoność nadmuchiwane. Istnieje pewna optymalna granica udziału tego typu aktywów obrotowych w przedsiębiorstwie. W tym wypadku normy wynoszą od 20 do 25% całego majątku firmy. Jeśli natomiast spojrzeć na należności jako element aktywów obrotowych, to nie powinny one stanowić więcej niż 45% aktywów obrotowych. W tym układzie dalsze 45 - 50% stanowią zapasy, a ok. 5% przypada na inwestycje krótkoterminowe i rozliczenia międzyokresowe.

Rozsądne pasywa

Po drugiej stronie bilnasu, w pasywach, obok kapitałów własnych znajdują się zobowiązania. Duże, sprawnie działające firmy mogą sobie pozwolić na to, by proces finansowania należności budować na swoich zobowiązaniach z tytułu dostaw i usług (zwanych również handlowymi). Jeżeli w cyklu produkcyjnym przedsiębiorstwo odracza płatność za sprzedawane produkty, towary czy usługi, to jednocześnie w to miejsce zaciąga zobowiązanie (kredyt kupiecki) z tytułu dostarczonego surowca, towaru lub usługi. Obok zobowiązań handlowych przedsiębiorstwo zaciąga zobowiązania finansowe w postaci kredytów bankowych, pożyczek, dłużnych papierów wartościowych, finansujących bieżącą działalność operacyjną lub procesy inwestycyjne. Po stronie pasywów istnieją również normy zadłużania, wyznaczające granice odpowiedzialnego zaciągania zobowiązań. Jaki ma być udział zaangażowania kapitału obcego? Tak naprawdę określa się to doświadczalnie poprzez rynek. Można jednak operować pewnymi umownymi danymi. Ryzyko prowadzenia działalności w zdrowo funkcjonującym podmiocie powinno być mniej więcej ponoszone po połowie przez właścicieli i przez wierzycieli. W wielu przedsiębiorstwach taki układ jest jednak zachwiany. Nie ma w tym jeszcze dramatyzmu, ponieważ normy światowe mówią, że jeżeli w 1/3 działalność firmy finansują właściciele, a w 2/3 wierzyciele, wszystko jest w porządku. Chodzi tu o wierzycieli w szerokim ujęciu - mogą być nimi banki, obligatariusze, dostawcy, którzy udzielili firmie kredytu kupieckiego na surowiec, towar czy usługę, pracownicy firmy (zobowiązania wobec nich). Wierzycielem może być też urząd skarbowy, ponieważ wystawiając w konkretnym dniu fakturę, pojawiają się zobowiązania z tytułu podatku dochodowego i VAT. W tym wypadku można to również potraktować jako krótkoterminowe finansowanie przedsiębiorstwa - do momentu zapłacenia podatku pieniądze są przecież w firmie. Górna granica wartości zobowiązań w pasywach to maksymalnie 67%. W małych firmach sytuacja jest inna, ponieważ tam zobowiązania mogą stanowić nawet 75% finansowania majątku.

Jak się sfinansować?
Jednym z problemów dotykających największe i najlepiej prosperujące firmy jest większe zapotrzebowanie na finansowanie obce. W wielu przypadkach pojedyncze banki nie są w stanie udzielić takiego finansowania. W tym momencie rozwiązaniem może być rynek kredytów konsorcjalnych i finansowanie konsorcjalne. Pociąga to jednak za sobą dodatkowe koszty - organizacji, przygotowania obsługi i przede wszystkim długi czas oczekiwania.

Dla największych przedsiębiorstw o wiele bardziej korzystne jest wyemitowanie KPD (Krótkoterminowe Papiery Dłużne). Tu jednak jest jeden warunek: na rynek mają wejście tylko wiarygodni emitenci obligacji. Ma to swoje uzasadnienie. Chodzi o to, by uniknąć takich sytuacji, jakie miały miejsce z KPD Stoczni Szczecińskiej, gdzie straty wyniosły kilkanaście milionów złotych.


Lot kontrolowany

Bilansowanie majątku przypomina trochę sterowanie lotem balonu. Trzeba wiedzieć, kiedy spuścić powietrze, a kiedy go dopompować. Przekłada się to na utrzymanie płynności finansowej przedsiębiorstwa, a z tym nie zawsze jest łatwo.

Problemy mogą pojawić się na przykład w synchronizacji cyklu operacyjnego (suma cyklu zapasów i należności) z cyklem zobowiązań handlowych. Stworzenie produktu końcowego z materiału czy później półproduktu, a następnie sprzedaż nie wiążą się jeszcze często z wpływem gotówki. Udzielając kredytu kupieckiego na przykład na 60 dni, firma wygeneruje gotówkę dużo później, niż sama będzie zmuszona zapłacić za zaciągnięte zobowiązanie (przykładowo po 30 dniach), co wpływa na powstanie ujemnej luki płynności. Naturalnym źródłem sfinansowania usterki w płynności jest kredyt bankowy, czasem emisja obligacji krótkoterminowych.

Gdzie zatem zaczynają się zagrożenia związane z możliwością poważnego zadłużenia firmy? Najczęściej mogą wystąpić na linii sprzedawca - odbiorca. Jeśli odbiorca ma kłopoty finansowe, spodziewane wpływy stają się dalszą perspektywą, cykl operacyjny wydłuża się, a to oznacza konieczność zaciągania nowych zobowiązań, których poziom może sięgnąć górnego wyznaczonego pułapu. Praktyka pokazuje, że duże przedsiębiorstwa są w stanie dość znacząco wydłużać terminy zapłaty. Obecnie na rynku nie stosuje się od razu twardych relacji biznesowych. Jeśli jednak taki stan trwa zbyt długo, a prognozy nie wskazują na poprawę, przedsiębiorstwa sięgają po bardziej konkretne środki. Przed utratą płynności finansowej może uratować firmę owe umiejętne sterowanie balonem. W tym momencie pozostaje skrócenie rozdmuchanych należności. Jedną z możliwości jest na przykład faktoring, dyskonto weksli, forfaitng, sekurytyzacja, a w ostateczności zlecenie windykacji należności. W ten sposób można poprawić płynność finansową i wpłynąć na zmniejszenie własnych zobowiązań w pasywach.

Czasem firma wpada w pętlę zadłużenia. Sama musi skorzystać z przymusowego kredytu kupieckiego, mając przymusową odroczoną płatność, nie wynikającą z faktury. Łańcuszek niepłacenia wydłuża się coraz bardziej, przechodząc na kolejne przedsiębiorstwa, wykonawców, podwykonawców itd. Pętla zadłużenia powoduje dodatkowe koszty finansowania i przede wszystkim odbija się na wiarygodności i ograniczeniach w wykazaniu zdolności kredytowej.

Równia pochyła rentowności

Problemem w określeniu rentowności przedsiębiorstwa jest optymalna struktura kapitału i docelowo średni ważony koszt kapitału i uzyskania odpowiedniej dźwigni finansowej. Istnieje tu możliwość wpadnięcia w pułapkę zadłużenia - zbytnie finansowanie przedsiębiorstwa zobowiązaniami. Gdy rosną zobowiązania w pasywach, rosną też aktywa firmy. Zobowiązania, jako środek finansowania przedsiębiorstwa, są wybierane ze względu na opłacalność - są tańsze od kapitału własnego. Dzięki kredytowi firma może dalej prowadzić działalność operacyjną, która przynosi konkretny zysk. Jeśli stopa zwrotu z prowadzonej działalności jest dostatecznie wysoka, opłaca się zaciągnięcie kredytu. Działa tu typowa dźwignia finansowa. Jednak im większe zadłużenie, tym może być gorzej dla firmy. Jeśli na przykład następni wierzyciele udostępniają finansowanie po coraz wyższej stopie procentowej, może się okazać, że środki te generują zysk, ale na coraz niższym poziomie. Rosną przy okazji koszty pozostałego finansowania, nie tylko związane z tym dodatkowym finansowaniem. Efekt równi pochyłej może doprowadzić często do "poziomu 0", czyli krańcowej rentowności (relacja wyniku netto do aktywów). Każde następne zaciągnięte zobowiązanie spowoduje, że krańcowy koszt pozyskania kapitału (odsetki plus prowizje z tytułu zaciągniętego kolejnego kredytu) będzie większy niż ROA. A to prowadzi do destrukcji wartości firmy.

Korzystne długi
Każdy właściciel chce, aby zainwestowane pieniądze przynosiły wymierne zyski, czy to w formie dywidendy, czy też w formie wzrostu wartości przedsiębiorstwa. To normalne, przecież to właściciel ponosi ryzyko działalności firmy. Należy jednak pamiętać, że zwrotem z wkładu kapitału jest dywidenda płacona z zysku netto firmy. To nie jest koszt uzyskania przychodów. Nie można więc nic sobie uszczknąć w postaci tak zwanej tarczy podatkowej. W przypadku zaciągania zobowiązań sytuacja jest o wiele korzystniejsza. Koszt pozyskania pieniądza od wierzycieli jest w gruncie rzeczy niewielki, banki udzielające kredytu średnim bądź dużym podmiotom żądają oprocentowania na poziomie stawki WIBOR powiększoną o marżę rzędu 0,2% - 2%. Koszt nominalny kredytu bankowego wynosi zatem 4,3% - 6,1%, a efektywny (uwzględniający tarczę podatkową) 3,5% - 4,9%.

Właściciele lubią zaciągać długi, ponieważ odsetki, które płaci przedsiębiorstwo, stanowią koszt uzyskania przychodów, czyli pomniejszają wynik brutto. Można to ująć następująco: dzięki temu, że firma płaci odsetki z kredytu, płaci jednocześnie mniejszy podatek, który jako konsekwencja płacenia odsetek wpływa na obniżenie efektywnego kosztu kredytu.

<I >dr Robert Jagiełło, Katedra Bankowości, SGH w Warszawie$


Zatory płatnicze w MSP
"Zatory płatnicze stanowią istotną barierę rozwoju dla 66,1% małych i średnich firm - taki ich odsetek miewa problemy z utrzymaniem płynności finansowej z powodu nierzetelności swoich partnerów handlowych". Fragment raportu Polskiej Konfederacji Pracodawców Prywatnych Lewiatan


Z dobrego w...
Określenie docelowej struktury kapitału nastręcza, w sensie planowania strategicznego, pewien problem. Firmy zwykle po fakcie dowiadują się, że jest ona nieprawidłowa, na przykład gdy firma pogorszy swoją wiarygodność kredytową i obniżony zostanie jej rating. Przykładem może być rynek amerykański i General Motors, który z dnia na dzień z bardzo dobrego dłużnika stał się dłużnikiem o ocenie negatywnej czy nawet spekulacyjnej. Zadecydowały o tym koszty, dokładniej kontrola kosztów. Nastąpiła błyskawiczna degradacja koncernu w aspekcie wiarygodności.

dr Bogusław Półtorak, Katedra Finansów, AE we Wrocławiu