Bez strategii nie ma sukcesu

Po co spółki idą na giełdę? Odpowiedź wydaje się oczywista - po to, by zdobywać kapitał. Czyżby? W dziesięcioleciu 1991-2001 kolejne emisje przeprowadziła tylko co trzecia spółka publiczna. W ciągu ostatnich lat - co druga.

Po co spółki idą na giełdę? Odpowiedź wydaje się oczywista - po to, by zdobywać kapitał. Czyżby? W dziesięcioleciu 1991-2001 kolejne emisje przeprowadziła tylko co trzecia spółka publiczna. W ciągu ostatnich lat - co druga.

Oznacza to, że znakomita część spółek po wejściu na giełdę zachowuje całkowitą bierność, ponosi koszty, nie czerpiąc praktycznie żadnych korzyści. Prawdę tę ujawniły badania, jakie na zlecenie Stowarzyszenia Emitentów Giełdowych przeprowadziła firma Notoria Serwis. Pierwsze badanie - celem było pokazanie, jaką rolę odgrywa giełda w rozwoju przedsiębiorstw - ukończono w 2001 r., drugie - podobne - na początku tego roku. Jedno w okresie bessy, drugie w czasie hossy. W obu zwrócono uwagę na zależność między płynnością obrotu i wyceną rynkową spółek oraz na działania, jakie pozwalają utrzymać płynność w długim okresie. Wnioski okazały się w dużym stopniu zbieżne, choć niektóre procesy zmieniły dynamikę. To efekt dojrzewania rynku.

Zobacz również:



Najważniejsza płynność

Niektóre zjawiska są niezmienne. Zaobserwowano, że przeciętne obroty w handlu akcjami spółek, począwszy od ich debiutu, systematycznie maleją. Płynność zaś ma bezpośredni związek z wyceną spółki. Im niższa płynność, tym większe oczekiwane dyskonto. A zatem im niższa płynność, tym większa wymagana stopa zwrotu, co przenosi się na niższą wycenę. Z badań wynika, że jednym z podstawowych sposobów zwiększenia płynności obrotu jest przeprowadzenie kolejnych publicznych emisji akcji. "Spółki o niskiej płynności, niezależnie od ich rzeczywistej kondycji, rynek marginalizuje" - mówi Joanna Billewicz-Fotowicz, dyrektor SEG.

Spadek notowań w pierwszym okresie po debiucie jest regułą dla wszystkich spółek, tak w okresie bessy, jak i hossy. Wynika to z tego, że inwestorzy krótkoterminowi chcą szybko zrealizować zyski, a inwestorzy długoterminowi po prostu trzymają akcje w portfelach. Zmienia się jednak dynamika tego procesu. Kilka lat temu obroty po debiucie spadały średnio o 20% rocznie, teraz roczne spadki są głębsze. To efekt pojawienia się na giełdzie większej liczby spółek, większej liczby dużych inwestorów instytucjonalnych (OFE), a także większej efektywności samego rynku, którego uczestnicy podejmują bardziej racjonalne decyzje. Dawniej przełomowy dla spółek był trzeci rok obecności na parkiecie. Tyle czasu było trzeba, by inwestorzy dokonali weryfikacji spółki i jej strategii. Jeśli w tym czasie spółka nie przeprowadziła żadnej transakcji korporacyjnej (emisja, fuzje, przejęcia), traciła zainteresowanie rynku. Teraz proces weryfikacji jest szybszy. Skrócił się także przeciętny staż giełdowy spółki znajdującej się w trudnej sytuacji finansowej - z sześciu do czterech lat.

Z badań wynika, że w okresie hossy, gdy wycena i płynność obrotu akcjami są wyższe, oczekiwana premia za ryzyko związane z małą płynnością jest niższa. Inwestorzy poszukując większych zysków, interesują się spółkami mniej płynnymi. Jednak w tym tkwi pułapka. Gdy koniunktura zacznie słabnąć, te aktywa zostaną w pierwszej kolejności wystawione na sprzedaż, co w konsekwencji doprowadzi do ich przeceny. Spadek wartości spółek mniej płynnych będzie szybszy i głębszy niż spółek bardziej płynnych. Stąd wniosek, że powinny one korzystać z szansy, jaką daje hossa, i zdobywać kapitał, plasując na giełdzie nowe emisje. Często jednak tak się nie dzieje.

"Zarządy spółek, które decydują się wejść na rynek publiczny, powinny mieć kilkuletnią, wielowariantową wizję rozwoju i wyraźnie określone miejsce giełdy. Nie bez znaczenia jest też gotowość do dzielenia się władzą" - mówi Joanna Billewicz-Fotowicz. "Przez pierwsze kilka lat rynek przygląda się nowicjuszom, ocenia zdolności kadry menedżerskiej i jej poczynania. Jeśli spółka przekona do siebie inwestorów, ci nawet w trudnych czasach nie zostawią jej w potrzebie. Mamy takie przykłady. Zarząd spółki, troszcząc się o wartość dla akcjonariuszy, pokazując inwestorom, że ich pieniądze nie idą na marne, powinien cały czas dbać o płynność".

Zaproszenie do gry

Wzorcowy model budowania relacji z rynkiem prezentują zwłaszcza te firmy, które weszły na rynek w ostatnich latach: LPP, Genin, Duda. Wszystkie pierwszą ofertę publiczną potraktowały jako swoisty sprawdzian umiejętności zarządzających. Spółka LPP SA zadebiutowała wiosną 2001 r., a drugą znacznie większą emisję przeprowadziła już dwa lata później. Genin SA weszła na parkiet również w 2001 r. i od tego czasu przygotowała i sprzedała dwie kolejne emisje - każda znacznie większa od poprzedniej. Duda zadebiutowała dwa i pół roku temu - w tym czasie zdołała przeprowadzić drugą większą emisję oraz transakcję przejęcia.

Są też na parkiecie spółki, które "podniosły się z popiołów". Przykładem - Forte SA. Po kilku latach biernej obecności na giełdzie obroty na akcjach spadły o 90%, mimo że spółka pokazywała dobre wyniki. Dwa lata temu nastąpiła radykalna zmiana strategii. Jej właściciele przeprowadzili kilka transakcji korporacyjnych: sprzedano akcje wiodącego inwestora instytucjom finansowym, wyemitowano nowe akcje w trybie prawa poboru, wiodący akcjonariusz również sprzedał te prawa, a następnie przejęto spółkę Furnel w zamian za akcje nowej emisji. W rezultacie płynność spółki wzrosła wielokrotnie.

Prawa poboru stają się zresztą instrumentem coraz częściej wykorzystywanym. W ostatnich latach zauważono wzrost liczby ofert przeprowadzonych w tym trybie. Jest to sposób na zachowanie dotychczasowej struktury akcjonariatu, ale również metoda na ratowanie firmy przeżywającej trudności finansowe i ochrona jej przed ewentualnym wrogim przejęciem. Przy tego typu emisjach nie dochodzi jednak na ogół do zwiększenia płynności.

Nowy etap

Z badań jasno wynika, że w ostatnich latach nie tylko wzrosła aktywność emitentów i inwestorów, ale również zmieniły się cele ofert publicznych. Do 2001 r. firmy zbierały kapitał na spłaty kredytów, zwiększenie mocy produkcyjnych, a w latach 1999-2001 - również na inwestycje technologiczne. Obecnie celem emisji jest coraz częściej konsolidacja, czyli przejęcia, oraz budowa nowych zakładów. To świadczy, że polskie przedsiębiorstwa wkroczyły w nową fazę rozwoju.

Wśród spółek, które zebrane z giełdy pieniądze przeznaczyły na konsolidację, są: Apator, Boryszew, Duda, Elzab, Forte, Getin Holding, Grajewo, Hutmen, Impexmetal, Nordea Bank, Telmax/Spin, Polimex Mostostal Siedlce, Sanwil, Unimil, Polnord, Żywiec. A wśród tych, które rozwijały się organicznie: Alma Market, Alchemia, Ceramika Nowa Gala, Cersanit, Echo Investment, Groclin, GTC, LPP, MCI Management, Poligrafia.

Z badań płyną dwa wnioski: nasz rynek się rozwija, ale daleko mu jeszcze do wieku dojrzałego. Nadal połowa spółek notowanych na giełdzie nie wie, po co tu przyszła. Nie ma strategii rozwoju z udziałem obrotu publicznego. Takie spółki coraz szybciej są negatywnie weryfikowane przez inwestorów. Z drugiej strony - coraz więcej spółek pokazuje, że potrafi budować relacje z inwestorami i pozyskiwać kapitał na rozwój. Można więc przypuszczać, że odsetek "zagubionych" będzie się stopniowo zmniejszał. Ale fakt, że jest on tak wysoki - zastanawia. Przecież nie ma obowiązku upublicznienia spółki.

Weryfikacja spółek (dane na 31.VIII.2005 r.)
Od września 1997 r., kiedy giełdę opuściła pierwsza spółka, Dom-Plast, z publicznego obrotu wycofano łącznie 75 firm. Z tego 51 zostało wyprowadzonych przez inwestorów strategicznych lub przejętych przez inne spółki publiczne, a 24 zbankrutowało. Zdecydowanie większość bankrutów to spółki prywatne, a nie prywatyzowane przez Skarb Państwa. Większość spółek wycofanych przez inwestorów strategicznych pochodziło z programu NFI. Najdłuższy staż na giełdzie wśród spółek wycofanych miały Okocim (1991-2004) i Tonsil (1991-2005).